지수 흐름만 보면 전형적인 '불장'(강세장)의 양상이다. 하지만 상승 랠리에 온전히 탑승하지 못한 개미(개인 투자자들)은 마냥 웃을 수가 없다. 반도체·대형주 위주의 강세장이 펼쳐지면서 개미들의 선호 종목은 지지부진했기 때문이다. 거시 환경의 순풍만으론 기업가치의 지속적 상승(밸류업)을 담보할 수 없고, 전반적인 기업 구조조정과 산업 체질 개선이 필요한 시점이다.

◆코스피 랠리, 반도체·대형주에 쏠렸다...개미 선호 종목은 소외

27일 한국거래소에 따르면 코스피는 올해 들어 64.30%, 이달 들어서는 15.10% 급등하면서 '사천피'(코스피 4000포인트)에 닿았다. 하지만 모든 종목이 완만하게 올라간 것은 아니다. 이달 코스피 대형주 지수는 16.96% 오르면서 코스피 상승률을 상회했지만, 코스피 중·소형주 지수는 각각 5.47%, 1.47% 상승에 그쳤다. 코스닥 시장의 경우에는 코스닥 대형주 지수도 6.40% 상승에 그치면서 상승 랠리에서 소외되는 흐름을 보였다.

김병연 NH투자증권 연구원은 "이번 상승장은 유동성에 의한 '강제 상승'이 아니라 '구조적 양극화'가 시장의 본질적 동력으로 작용하고 있다"며 "시간 효율성과 기술집약도가 높은 산업이 초과 수익을 창출 중이며, 전통 제조·내수 업종은 정체되고 있다"고 진단했다.

특히 개미들이 주로 투자하는 코스닥 시장과 선호 종목들의 상대적 부진이 두드러졌다. 개인 투자자들은 올해 코스피에서는 27조8000억원을 순매도했지만, 코스닥에서는 6조7000억원을 순매수했다. 반대로 기관과 외국인은 코스피에서 4조9000억원, 5조5000억원씩 사들이고, 코스닥에서는 약 2조원씩 팔아치웠다.

올해 코스피가 60%대 급등할 동안 코스닥지수는 절반인 30%대 상승에 그쳤다. 외국인의 최선호 종목이자 코스피 상승세를 견인한 반도체주는 강세를 보인 반면, 코스닥 유력 업종인 제약·바이오는 힘을 못 냈기 때문이다. 올해 KRX반도체 지수는 97.29% 상승했지만, KRX헬스케어 지수는 14.77%만 올랐다. 이달 들어서는 각각 22.65%, 0.08%를 기록하면서 격차가 깊어지고 있다.

순매수 상위 5개 종목들의 수익률 희비도 갈린다. 올해 개인 투자자들은 네이버(2조4000억원), 삼성SDI(1조5000억원), 현대차(1조1000억원), SK텔레콤(9000억원), 알테오젠(8000억원) 등을 가장 많이 순매수했다. 해당 종목들의 올해 평균 수익률은 20.64%로 코스피 상승률을 크게 하회한다.

반면, 외국인은들은 반도체에 올인하면서 높은 수익률을 얻었다. 특히 삼성전자를 7조7000억원으로 가장 많이 사들였고, 삼성전자우도 1조1000억원 어치 담았다. 이외에도 한국전력(1조3000억원), SK하이닉스(1조2000억원), 한화에어로스페이스(1조원) 등을 샀다. 평균 수익률은 136.29%를 기록했다.

강진혁 신한투자증권 연구원은 "코스피는 반도체와 2차전지 등 대형주 수급 쏠림이 야기한 '왜곡된 상승' 흐름을 보이고 있다"며 "지난 17일에도 상승 종목(222개)보다 하락종목(672개)이 3배 이상 많은 왜곡 현상이 있었다"고 분석했다.

◆"반도체 수출 의존도 높아" 경고...중·소형사는 가시밭길

증시뿐만 아니다. 수출에서 반도체 의존도가 경고되고 있다. 지난 23일 한국은행은 '최근 수출 및 경상수지 상황에 대한 평가와 전망'을 통해 "반도체 호조에만 의존하면 향후 반도체 경기가 하강할 때 경제 전체에 미치는 파장이 예전보다 클 것"이라며 "우리나라도 인공지능(AI) 인프라·자율주행·로봇 등 신산업 경쟁력 확보에 총력을 기울여야 한다"고 강조했다.

한국은 미국발 관세 우려와 미중 무역갈등 속 글로벌 리스크 속에서도 안정적인 수출 흐름을 보이고 있다. 올해 9월 통관 수출은 659억달러로 사상 최대를 기록하기도 했으며, 8월 경상수지는 91억5000만달러 흑자로 28개월 연속 흑자를 보였다.

문제는 반도체 비중이다. 반도체 수출은 3분기 중 사상 최대치를 경신했는데, 전년 동기 대비 수출 증가율 6.5% 중 5.6%포인트(p) 기여도를 보였다. 사실상 반도체 혼자 수출 실적을 이끈 셈이다.

한국 기업의 생태계는 2016년을 전후로 위축 현상을 뚜렷하게 나타내고 있다. 지난달 대한상공회의소는 국내 한계기업의 규모가 역대 최대 수준이라고 분석했다. 2014년 14.4%에서 2017년 13.6%로 잠시 낮아졌다가, 다시 증가세로 전환해 2024년에는 17.1%까지 높아진 상황이다.

전문가들은 한계기업·좀비기업을 정리해야 한다고 계속 말한다. 한계기업은 이자보상배율이 1보다 낮은 것으로, 영업이익으로 이자도 갚지 못하는 기업을 말한다. 자유기업원의 보고서에 따르면 국내 노동시장의 질적 불균형을 해소하기 위해 한계기업의 과도한 시장 잔존을 끊어야 한다고 강조한다.

고광용 자유기업원 정책실장은 "장기간 재무구조가 부실한 기업들이 정책·금융 지원에 기대 연명하면서 산업 전체의 효율성을 저해하고 있다"며 "부실기업이 차지하는 자원 몫이 증가하면서 대기업의 신사업 진출·대규모 투자가 제약되고 국내 산업 전반의 혁신 동력이 약화되고 있다"고 지적했다. 2022년 중소벤처기업부 조사에 따르면 한국 전체 고용의 약 81%가 중소기업에서 발생하고 있다. 이러한 고용구조는 규모의 경제 실현을 제약한다는 평가다.

이상호 자본시장연구원 연구위원도 "경기 침체 완화를 위한 정부의 지원 정책은 생산성이 낮은 기업의 퇴출을 지연시키고, 경제 내 희소한 자원의 배분 효율성을 저해할 수 있다"며 "취약 기업을 지원하는 정책은 보다 선별적으로 운영될 필요가 있고, 회생 기업에 대한 정책 금융과 한계기업에 대한 대출 관행도 비효율성을 초래하지 않도록 면밀한 검토가 필요하다"고 제언했다.

실제로 이달 수출입은행이 박성훈 국민의힘 의원에게 제출한 자료에 따르면, 올해 8월 말 기준 수출입은행의 한계기업 여신은 총 3조9026억원으로 집계됐다. 게다가 수출입은행이 돈을 빌려준 기업 중 87곳이 구조조정 중이며, 자율협약 2곳, 워크아웃 6곳, 회생절차 23곳, 파산 6곳 등으로 나타났다.

대출 연체율도 반등하고 있다. 연도별 연체 잔액은 2021년 말 1조759억원에서 2022년 말 6846억원, 2023년 말 3365억원 등으로 감소하다가 2024년 말 3592억원으로 늘었다. 올해는 8월 말에 이미 4659억원을 기록했다.

박 의원은 "과도한 한계기업 여신과 연체율 반등은 잠재적 부실 확대의 신호"라며 "선제적인 리스크 관리에 나서야 한다"고 강조했다.