AI 인프라 확장이 반도체 시장에 대한 기대감을 한껏 높이고 있다. 글로벌 투자은행의 잇단 낙관론이 확산되면서 업황 회복 기대가 커지는 가운데, HBM4 '멀티벤더' 체제 전환과 공급 확대 속도, 그리고 오는 19일 예정된 엔비디아 실적 발표가 향후 사이클의 방향을 가를 분수령으로 떠올랐다. 시장은 '버블'보다 '사이클'에 무게를 두면서도, 반도체 의존이 높아진 경기 구조의 지속성에는 여전히 신중하다.

12일 금융투자업계와 투자자들은 글로벌 투자은행 모건스탠리가 낸 보고서를 주목했다. 모건스탠리는 삼성전자와 SK하이닉스의 목표주가를 대폭 상향하며 반도체 낙관론에 불을 붙였다. 보고서는 "D램 가격이 사상 최고치를 넘어섰고 신고가는 통상 주가 상승으로 이어진다"며 "메모리 수요가 AI 데이터센터와 클라우드 서비스 업체 간의 경쟁에서 비롯된 만큼, 이들은 기존 고객사보다 가격에 덜 민감하다"고 분석했다. 2021년 '메모리-겨울이 오고 있다(Memory: Winter is coming)'라는 제목으로 하락 사이클을 경고했던 같은 기관이, 3년 만에 "AI 수요 중심의 구조적 상승세"로 방향을 선회한 셈이다.

이날 삼성전자는 10만3100원(-0.39%), SK하이닉스는 61만7000원(-0.32%)으로 거래를 마쳤다. 전일 미국 증시 하락에도 '10만전자'와 '60만닉스' 선을 지켜냈다. 외국계 리포트발(發) 기대감이 단기 하방 압력을 상쇄하면서, 시장은 'AI 사이클이 이어질 것'이란 신호로 해석하는 분위기다.

시장에선 이번 반도체 국면을 가늠할 세 가지 축으로 가격·마진·속도를 꼽는다. 범용 D램의 단가 흐름과 계약 구조, HBM4 멀티벤더 전환에 따른 수익성 변화, 그리고 평택·청주·용인으로 이어지는 CAPA(생산능력) 확장 속도다. 이 세 가지가 맞물려야 '지속 가능한 사이클'이 완성된다.

이번 사이클의 특징은 HBM에서 범용 D램으로 확산되는 '이익 구조의 전이'다. HBM 투자 집중으로 범용 D램 공급이 묶인 사이, AI 서버 확산이 일반 서버용 D램까지 흡수했다. 시장조사업체 트렌드포스에 따르면 DDR4 현물가는 반년 새 세 배 가까이 올랐고, UBS는 "10년에 한 번 오는 슈퍼사이클"이라 평가했다. BNK투자증권 이민희 연구원은 "서버 D램 영업이익률이 연말 70%에 달하고, 내년 1분기에는 범용 D램도 70%를 넘볼 것"이라고 전망했다. 이처럼 D램의 가격 구조와 수익성이 동시에 개선되며 '단기 반등'이 아닌 '체질 변화'로 읽히는 분위기다.

다만 변수도 뚜렷하다. 엔비디아의 젠슨 황 CEO가 삼성전자·SK하이닉스·마이크론으로부터 HBM4 샘플을 확보했다고 밝히며, 단일 공급 체제는 사실상 막을 내렸다. 멀티벤더 구도에서는 '가격 경쟁력=수주 물량'이라는 공식이 작동한다. 이에 따라 삼성전자는 평택 P4 증설을, SK하이닉스는 청주 M15X 및 용인 클러스터 확장을 추진 중이다. 공급 확대는 필연적으로 가격 협상력에 영향을 미칠 수 있다는 점에서, '성장의 속도'가 '이익의 질'을 결정짓는 단계로 접어들었다.

낙관적인 시선 속에서도 외국계 리포트의 '속도전'에 대한 경계도 도사린다. 이번 모건스탠리 목표주가 상향을 두고 투자자들 사이에서는 "외국계의 공격적인 목표주가 제시나 강렬한 제목은 수급이 몰린 종목의 변동성을 키운다"는 지적과 함께 "외국인이 물량을 정리할 때 긍정 리포트를 낸다"는 의심도 제기된다. 그러나 국내 증권업계는 "이번엔 다르다"라는 입장이다. '가격을 덜 따지는 AI 수요'와 '범용 D램로의 이익 확산'이 동반되고 있다는 점에서, 과거 단기 랠리와는 성격이 다르다는 평가가 우세하다.

정책과 거시지표도 낙관론을 뒷받침한다. KDI는 "반도체 경기가 예상보다 훨씬 좋아 성장률 전망을 0.2%포인트 상향했다"고 밝혔고, 한국은행 역시 9월 경상수지 흑자(134억7000만달러)의 핵심 원인으로 반도체 수출 회복을 지목했다. 다만 반도체 의존이 커진 경기 구조가 장기적으로 지속 가능할지는 여전히 논쟁적이다.

결국 시장의 시선은 오는 19일(현지시간) 예정된 엔비디아의 실적 발표와 내년 주요 반도체사의 CAPEX(설비투자) 계획, 그리고 미국 통화정책의 방향에 쏠려 있다. 이번 사이클이 'AI 버블'이 아닌 'AI 인프라 사이클'로 이어질 수 있을지, 그 답은 가격과 마진, 그리고 속도의 균형에 달려 있다.